5月16日，总部位于浙江省嘉兴市的佳源服务一纸公告引发市场震动。该公司宣布与前控股股东关联方达成总额8600万元的强制执行调解协议，预计可拨回1.09亿元亏损拨备。
这场持续三年的纠纷，始于前控股股东“未经授权担保”引发的资金链危机，期间导致公司停牌19个月、市值蒸发超八成。如今以车位抵债+分期付款的“组合拳”化解危机，究竟是轻装上阵的新起点，还是掩盖治理漏洞的权宜之计，有待市场进一步验证。
在物管行业集中度加速提升的当下，万物云、碧桂园服务等头部企业正以科技化、标准化攻城略地，而佳源服务第三方项目占比却从68%暴跌至43%——当资本市场对“小而美”故事失去耐心，这场用停车位和分期付款编织的“复活”大戏，或终将迎来更严苛的检验。
5月15日深夜，佳源服务总部会议室灯火通明。法务团队最终敲定调解协议文本：前控股股东关联方佳源创盛以1034个估值4449万元的停车位抵偿4300万元债务，剩余4300万元由子公司分四期支付，最后一笔2300万元需在2025年12月31日前结清。作为交换，债权人承诺解冻被冻结的子公司账户，这场拉锯三年的资金链危机暂告段落。
“这不是单纯的债务打折，而是多重利益博弈的结果。”长期跟踪港股物管行业的一位分析师指出。根据协议，佳源服务实际承担的4300万元现金支付仅占原计提拨备1.52亿元的28%，而通过停车位抵债的4300万元由前控股股东关联方承担，巧妙绕开了直接现金追偿难题。更关键的是，账户解冻可释放约3600万元运营资金——这对上半年经营性现金流仅2800万元的佳源服务而言，无异于雪中送炭。
但看似精巧的设计仍存隐忧。华南某券商分析师算了一笔账：1034个车位评估单价4.3万元，而协议抵债单价仅4.16万元，“表面看是溢价抵债，但这些车位多位于三四线城市，实际成交价往往低于评估值20%”。更棘手的是，分期支付的4300万元现金需在7个月内付清，而佳源服务2024年年报显示账面现金仅为3663.5万元，可想而知其目前并未有足够现金储备履行协议。
这场纠纷的根源可追溯至2022年。彼时前控股股东佳源国际陷入债务危机，佳源服务在未经董事会批准的情况下，为关联方提供高达3.8亿元担保。2023年债权人申请仲裁，导致公司主要银行账户被冻结，最终触发港交所停牌机制。尽管新任管理层在2024年复牌后紧急计提1.52亿元拨备，但治理裂痕已难以弥合。
“调解协议只是技术性解套，真正的风险在于内控失效的惯性。”上述华南分析师直言。值得警惕的是，这场“财务魔术”未能掩盖治理沉疴。2024年年报显示，公司年内更换超过50%执行董事，核心团队动荡持续三年。期间曾曝出某区域总经理挪用百万物业费投资P2P的丑闻。虽新任董事会引入华盛资本作为战略投资者，但截至2025年3月，公司仍未按港交所要求建立关联交易实时监控系统。
这种治理短板在业务端已现影响。2024年中报显示，公司第三方项目占比从2021年的68%骤降至43%，而依赖关联方输送项目的副作用正在显现——某长三角项目因开发商资金链断裂，导致百万元物业费沦为坏账。
更值得警惕的是，调解协议中关于“前控股股东违约不牵连子公司”的条款，被法律界人士视为“君子协定”，“若前控股股东再度出现资金问题，佳源服务仍可能被卷入新一轮纠纷”。
站在复牌后第5个月的时间节点，佳源服务的这份和解协议犹如硬币的两面：一面是亏损拨回带来的财务报表美化，另一面是治理沉疴留下的长期阴影。当物管行业从规模竞赛转入精细化运营阶段，资本市场给予的宽容期正在缩短。对于这家总市值2亿港元的“袖珍型”物企而言，能否将1.09亿元的拨回红利转化为科技投入、人才引进等实质竞争力，而非再次沦为关联交易的牺牲品，将决定其能否真正跳出“解套-暴雷-再解套”的恶性循环。
